Morgan Stanley’s Analyse: Bitcoin Mining Als Infrastructuurbelegging

Morgan Stanley heeft recentelijk haar dekking van drie openbaar verhandelde bitcoin mijnbedrijven gestart, met een duidelijke onderverdeling in hun analyse. In dit kader steunt analist Stephen Byrd twee ondernemingen die zich richten op datacenterverhuur en neemt hij een voorzichtiger houding aan jegens een mijnbouwbedrijf dat zich primair richt op bitcoin-exposure.

Byrd en zijn team hebben de dekking van Cipher Mining (CIFR) en TeraWulf (WULF) gestart met Overweight-ratings en prijsdoelen van respectievelijk $38 en $37. De aandelen van CIFR stegen maandag met 12,4% naar $16,51, terwijl WULF met 12,8% steeg naar $16,12.

Byrd’s argumentatie rust op de visie dat bepaalde bitcoin mijnlocaties meer gezien moeten worden als infrastructuuractiva dan als speculatieve crypto-investeringen. Zodra een mijnbouwbedrijf een datacenter heeft gebouwd en een langlopende huurovereenkomst met een kredietwaardige tegenpartij heeft getekend, wordt het activum beter gewaardeerd door investeerders die op zoek zijn naar stabiele cashflow, in plaats van door handelaren die zich richten op de korte termijn prijsfluctuaties van bitcoin.

Byrd merkt op: “Op macroniveau, wanneer een bitcoinbedrijf een datacenter heeft gebouwd en een langlopende huur heeft afgesloten met een kredietwaardige tegenpartij, past dit activum beter in de portefeuille van infrastructuur-investeerders dan bij bitcoin-investeerders.” Dit betekent dat deze activa gewaardeerd zouden moeten worden op basis van langdurige en stabiele cashflows.

Om zijn punt te concretiseren, brengt Byrd een vergelijking aan met datacenter vastgoedbeleggingstrusts zoals Equinix (EQIX) en Digital Realty (DLR). Deze bedrijven worden verhandeld tegen meer dan 20 keer de vooruitzichten voor EBITDA (Earnings Before Interest, Taxes, Depreciation, and Amortization), wat illustreert dat investeerders bereid zijn meer dan $20 te betalen voor elke $1 aan verwachte jaarlijkse operationele cashflow. Deze bedrijven bieden schaal, diversificatie en stabiele groei.

Byrd verwacht echter niet dat datacenters ontwikkeld door bitcoinbedrijven op vergelijkbare waarderingsniveaus zullen verhandelen, vooral gezien het beperkte groeipotentieel van een enkel datacenter in vergelijking met datacenter REITs. Desondanks ziet hij ruimte voor hogere waarderingen dan de huidige markt toekent.

Cipher Mining staat centraal in Byrd’s visie. Hij beschrijft de datacenters van het bedrijf als ideaal voor wat hij noemt een “REIT-eindspel”. Deze terminologie verwijst naar zijn waarderingsbenadering, waarbij deze gecontracteerde datacenters in handen zouden moeten komen van investeerders die de nadruk leggen op lange termijn, laag risico gecontracteerde cashflows.

Een gesimuleerd scenario waar Cipher een mijnlocatie omvormt tot het verhuren van ruimte aan een grote cloud- of computingklant, zou kunnen lijken op een tolweg: de cashflows worden voorspelbaar en de rol van bitcoin verdwijnt naar de achtergrond.

TeraWulf past in een vergelijkbaar kader. Byrd wijst op de sterke staat van dienst van het bedrijf in het ondertekenen van datacenterovereenkomsten en de uitgebreide ervaring van het management in de energie-infrastructuur. Hij verwacht dat TeraWulf sites zonder bitcoin-transacties kan omzetten met een huidige waarde van ongeveer $8 per watt. Zijn basisveronderstelling gaat uit van een succespercentage van ongeveer 50% in de jaarlijkse groei van datacenters van 250 megawatt tussen 2028 en 2032. In een optimistischer scenario veronderstelt hij dat het slagingspercentage kan stijgen naar 75%.

De toon verandert bij Marathon Digital. Byrd merkt op dat het bedrijf een “laag potentieel voor opwaartse winst” biedt door zijn hybride strategie, die zowel mijnbouw als datacenterambities combineert. Dit heeft geleid tot een focus op het maximaliseren van de blootstelling aan de bitcoinprijs, inclusief het uitgeven van converteerbare obligaties om bitcoin aan te kopen.

De beperkte geschiedenis van Marathon met het hosten van datacenters beïnvloedt ook Byrd’s mening. “Voor MARA zijn de mijnbouweconomieën de dominante drijfveer achter de waarde van het aandeel”, stelt hij vast.

Deze focus brengt risico’s met zich mee. Byrd voegt daaraan toe: “Fundamenteel zien we aanzienlijke risico’s voor de winstgevendheid van bitcoin mijnbouw, zowel op korte als lange termijn, met een historisch rendement op geïnvesteerd kapitaal (ROIC) dat onaantrekkelijk is.”

De analyse van Morgan Stanley komt op een cruciaal moment waarop investeerders zich afvragen of bitcoin mijnbedrijven zich zouden moeten ontwikkelen tot verhuurders van energie en computingcapaciteit. Byrd ziet waarde waar langetermijnhuurovereenkomsten en infrastructurele discipline aanwezig zijn, maar minder redenen om op overmatige prijsstijgingen te rekenen wanneer mijnbouw de kernactiviteit blijft.

Vraag & Antwoord

Waarom zijn gegevenscentra meer dan alleen bitcoin-mijnbouw?
Bitcoin-mijnbedrijven worden steeds meer gezien als infrastructuuractiva, waarbij de waarde ligt in stabiele en langdurige cashflow in plaats van alleen in de prijs van bitcoin zelf.

Wat maakt Cipher Mining aantrekkelijk voor investeerders?
Cipher Mining heeft een strategie die gericht is op het ontwikkelen van langlopende datacenter-overeenkomsten, waardoor het een aantrekkingskracht heeft voor investeerders die op zoek zijn naar betrouwbare inkomstenstromen.

Wat zijn de risico’s van investeren in Marathon Digital?
Marathon Digital maakt gebruik van een hybride strategie die afhankelijk is van de volatiliteit van bitcoin-prijzen, wat aanzienlijke risico’s met zich meebrengt voor investeerders die op zoek zijn naar stabiliteit en rechtvaardiging van de bedrijfswaarde.